劉煜輝：房價進入悶騷狀態 2017年房市不拐滯漲不滅

   一財 李策：在防風險、流動性趨緊的大背景下，債券市場大牛市似乎離我們漸行漸遠。您怎么看待明年的債券市場走勢？

首席 劉煜輝：權益還是排在第一位的，我們一直非常憧憬資本市場的曆史機會之窗，接下來是商品，再排在後面就是債券，債券要經曆一個痛苦的金融內部杠杆解構的過程，可能它的機會更多的是跌出來的。實際的經濟運行，如果脹的因素跑到前面去了，我們市場有可能會做實你剛才比較擔心的滯脹的預期，因為在那個預期下面，所有的資產，簡單講，所有的資產都是要跌的，就是你剛才講的股債彙三殺，某種程度實際上大家擔心那個預期能夠做實的一個反應。這個脹的因素來自於什么呢？接下來邏輯往下尋的話，脹的因素在今年有可能來自於什么？我覺得脹的因素來自於中國經濟體內生，就是內部運行造成脹的因素並不是我們最擔心的，因為我們知道中國的內部通貨膨脹的機制，從2009年開始基本上就是房子的通脹，是因為房地產的膨脹，資產泡沫的膨脹，金融的膨脹擠出了整個產業部門的ROE，造成你的供給側下墜，和房子頂出的一個總需求之間，拉出一個正向產出缺口，這是理論上的概念。這個對應的就是理論上的通貨膨脹，我們看到這樣一個通脹的機制是一個擠出的效果，所以如果我們政策的導向從去年的7月26號確立了是抑制資產泡沫，我們要快速冷卻整個房地產部門資產創造的速度，我覺得中國內部的通脹要趨勢形成趨勢的話，實際上這個概率還是非常小的，就是它成不了趨勢，即便可能通脹的水平，我們可能今年比去年略有提高，可能提到2.5左右，但是它要形成一個強趨勢不太可能。但是中國不可控的，在今年這個當下比較擔心的就是輸入型的所謂的通脹，就是中國對外依存度比較大的兩個商品，一個是能源，一個是農產品，這兩個商品，中國的對外依存度都比較高，能源可能50%以上，60%，農產品某些品種，比方說大豆、玉米都在百分之六七十以上，這兩個因素如果發生一個輸入型的話，對於市場來講會變得很不利，而且某種程度上來講，拉高油價的可能性，因為拉高油價的場景，某種程度和川普未來美國全球戰略新布局的調整，某種程度上是一致的。因為油價起來了以後，假如從50漲到70以上，能夠維持在70以上，俄羅斯財政的狀況、經濟的狀況會出現明顯的改善，它會緩口氣，包括石油國家的財政，包括它的經濟也會出現改善。這些國家的改善某種程度上對於中國來講，可能就是一個不太好的方面，中國想推自己的“一路一帶”的全球性秩序的布局，某種程度上，這個是建立在他們的經濟困難和財政困難的基礎上。

   一財 李策：外部的風險機遇增大了，特朗普上台之後，他要減稅，加大基礎設施建設投資，而且反移民有很多不確定性的因素，對於投資者來講應該怎么樣看待這些風險？怎么樣把握？

劉煜輝：川普經濟政策框架的落地，這一塊，全球的金融市場應該是玩的比較過的，就是在川普上來以後，選出來以後，你看全球的金融市場，對他這一套經濟政策框架的落地，我覺得反應是比較過的，因為你看到從11月4號他選出來以後迄今，你看到一個強勢的美元，一個快速回彈的利率，一個強勁上漲的油價和股價比較堅挺，還有整個市場彌漫著一個美國經濟要強烈擴張的預期。這個狀態，我個人覺得可能這個預期打的比較滿，打的比較過，因為我們看到整個經濟講，從上世紀80年代迄今，實際上已經形成了一個差不多快40年的非常強的趨勢，就是實際利率的下行，價格因素的下行，這么強的一個趨勢。這么強的一個趨勢，它背後一定有非常深刻的經濟結構性內生的原因所主導，主導這么一個強的趨勢的形成。比方說人口結構的變化，人口老齡化，比方說信息和互聯網的革命，比方說收入分配的扭曲，這些因素，這些強的趨勢因素，會不會因為這么川普這么一個政治人物的橫空出世，在一夜之間有煙消雲散，就徹底改變，反正從一個研究者理性的角度來講，我是不太相信的，我更認為今天金融市場所反映的這些預期，跟川普上來以後所帶來的實際經濟運行之間，在今年可能會形成比較大的反差。

一財 李策：也就是說川普證偽？

劉煜輝：對，川普證偽，從這個角度來講，我就覺得川普經濟的落地，倒不是對中國最大的壓力，有很大概率，他有可能被證偽。我覺得我比較擔心對中國不太利的就是我前面提到的那個因素，一個是油，一個是農產品，因為油真正拉上去以後，輸入型通脹進來以後，過剩的資本再炒作一下農產品，比方說大豆，大豆上去以後，豆粕價格就上去了，而豆粕對應的是中國的豬飼料，再和中國的豬周期某種程度上形成共振的話，形成所謂的通脹的預期，或者通脹的壓力，輸入型的，中國就比較難辦，因為我們資產泡沫的調整，即便我們現在已經走在一個正確的路徑上面，從去年7月份開始，7月26號我們確立了要擠泡沫，金融要降杠杆，此外要防范金融風險。但是我們畢竟才實施不到半年的時間，我們正在路上，泡沫還沒有著陸。我們實體經濟新的動能還沒有顯現出來，因為你的房價這些東西都還沒形成一個擠出，並沒有實質性的減小，還沒出來。這個時候外生性的通貨膨脹，把這個通貨膨脹預期的壓力傳輸進來以後，你這個時候貨幣政策到底是緊還是松，中國宏觀經濟的決策就變得非常艱難，這個市場有可能就會形成一個比較強的顯性的滯脹的預期，這種滯脹的預期反過頭來對於整個金融市場資產配置來講就會轉化為一個巨大的壓力，我們擔心的就是這個方向。

   一財 李策：著名經濟學家厲以寧提到，金融要改革必須市場化，不能自由化。您也提到過，2012年之後啟動的一場史無前例的金融自由化的繁榮導致了一場金融混亂。您認為未來金融改革的方向是什么？